01. 市场行情

上周，低波动、低估值、低换手依然强劲，但在小市值风格前黯然失色。小市值对大市值的偏离度再度进入历史极强区域，表现在宽基指数上就是小微盘大幅跑赢沪深300。基本面风格中性偏弱，尤其是成长风格，显著负有效。

02. 行业点评

宏观

本周商品市场先跌后盘整，节前资金缩量、波动高企，交易所提高了多个品种的保证金以控制风险。周初（2.2）遭遇黑色星期一，沪银重挫17%创历史最大跌幅，沪金跌15.73%，原油、燃料油等跌停，13个品种集体跌停，恐慌蔓延。周中（2.3-2.5）白银反弹修复但板块仍呈弱势，能化品种回弹。周五（2.6）贵金属延续回调，沪银跌14.92%、沪金跌2.02%，但大跌后市场缩量趋稳。整周来看贵金属领跌（沪银累计跌超37%、沪金跌超8%），有色金属重挫、能化板块反弹，农产品相对抗跌。

美联储主席提名引发的政策预期转向，成为近期有色金属价格剧烈波动的导火索，尽管有色金属（如铜）因传统制造业开工率低呈现需求负反馈，不过长期供需格局仍具吸引力。

金融地产

1 个月期香港银行同业拆息略降USDHKD略升，港元流动性充裕。

最近的地产行情复盘下来最主要的一个指标是上海的二手房挂牌量，已经从去年年中的17万套高点下降到现在不到13万套，并且成交量连续三个月超过2万套，市场上有一大部分人是比较看重挂牌量这个指标的，认为只要挂牌量能够下降比较多，那么就会出现一个周期性的底部，现在算下来二手房去化周期都只有6个月。根据专家反馈，其他城市的成交量也都还比较不错，一些重点15城的二手房成交量环比上升16%，同比增加30%，在上海比较突出的情况下其他城市的二手房市场其实也有所回暖，但本质上都是以价换量，虽然说价格降幅有所收窄，但是都还在下跌通道。与二手房市场相对的是新房市场，1月百强房企的销售额是创了月度新低的，首先新房市场的供应量比较低，其次以前没有去化的房源在未来其实是受到新规产品的竞争的，也就是产品力更强、得房率更高、容积率更高的这种房源，房企手上的新房库存想要去化还是压力重重。

Wind数据显示，港股IPO在2026年共有6个月的月度解禁市值超过1000亿港元。其中，排名较前的月份分别为9月的5497亿港元（紫金黄金）、7月的2266亿港元、12月的2035亿港元、3月的1417亿港元、6月的1313亿港元以及10月的1198亿港元。估计对港股的冲击有限，但变现的解禁资金可能进一步托起香港楼市需求。

新加坡房地产投资信托基金的财报季已接近尾声，旗舰房托对新加坡甲级写字楼2026年的租金上调仍持乐观态度。整体来看，新加坡甲级写字楼的走势在增长趋势（一阶导）上表现稳健，但增长的加速度（二阶导）预计将从2025年下半年开始放缓，未来两到三年内没有显性风险。

消费

零食量贩渠道的行业竞争加剧，优质选址减少，导致26年零食量贩回本周期开始拉长到2.5年，省钱超市回本周期在3.5年左右，同时3年以上的老店同店处于下滑趋势。从稳定性来说零食量贩依然是闭店率最低，加盟商经营最稳定的业态。未来零食量贩会进军便利店赛道，其中30-40%的零食产品占比依然相比传统便利店以及夫妻老婆店有性价比和规模优势。

制造业

美国电网堵点和极慢的改进速度，决定了势必会有相当一批自动标识与数据采集会化整为零、分开部署，对分布式电源、光纤都会有更大需求。

1月中采制造业PMI环比下降0.8ppt至49.3%，低于市场预期（Reuters预测中值为50.0%）；1月非制造业商务活动指数环比下降0.8ppt至49.4%；综合PMI环比下降0.9个百分点至49.8%，皆再度回到收缩区间。季节性因素或对数据扰动较大，但除了季节性以外，需求仍然弱于供给，两者缺口进一步扩大。受大宗商品价格上涨影响，原材料购进价格上升，但向下游传导能力仍受制于需求。天气和季节性因素影响，建筑业重回收缩区间。服务业环比小幅下降，反映内生需求仍然偏弱。

印尼政府计划对煤炭行业做大幅度减产，以及印尼供应商近期暂停现货煤炭出口，引发市场反应。26年进口煤收缩是大趋势，煤炭价格坚挺会进一步压缩火电利润。

由于人工智能的叙事逻辑引发了整体估值的重新评估，短期内可能会出现反弹，但很难再回到过去那种高市销率的叙事阶段，因此采取对冲才是最佳策略。长期依然看好基础设施层，软件即服务层则要看其向智能体转型的进展。见效最快的还是要看客户关系管理领域的叙事。

周期

上周五午盘黄金主力合约大幅低开高走，最终收平。目前还不能确定技术上企稳，短期或有宽幅震荡调整，但中期做多黄金逻辑不变。欧美因格陵兰岛主权争端问题关系有所恶化，加快欧洲去美元化进程。中长期因素来看，二季度全球美元储备比例继续下降，美国财政赤字继续增长，去美元化仍在路上，利好黄金的货币属性；金融属性方面，预计2026年实际利率继续下降，黄金中期利好因素也在。而对于商品属性方面，由于黄金税收新政，对国内实物金需求影响较大，并且黄金高位，2026年黄金首饰需求可能继续下降，需要关注央行购金和投资需求能否弥补首饰需求下降；综上所述，黄金的中长期利好因素仍在，因此预计2026年上半年黄金仍保持乐观。

印尼推出新的RKAP煤炭政策导致煤炭板块出现大幅震荡。这周印尼有具体的煤矿减产，使得减产可信度看起来非常不一样。但政策和企业的博弈仍在继续，政策核心在于保护煤炭储备，把控能源，甚至成立了能控局，企业依然想要增产，据了解本周减产的企业意图在于对抗。回顾2025年的反内卷和查超产政策，监管对煤价的态度已经逐渐明晰，即上有顶下有底，且考虑到2026年的电价压力，预计煤价超预期大幅上涨的概率偏低。