01. 市场行情

上周A股市场风格大幅反转，微盘股和高股息风格大幅下挫，表现落入最差一档；以中证500为代表的中盘股最终收涨，使得杠铃策略出现显著回撤。白马龙头平收，表现远好于其他风格。本轮风格反转也带动了动量风格的回撤，市场风格进入震荡转换阶段。

02. 行业点评

宏观

近两周不少基金年初至今收益（YTD）转负，引发大量止损交易，进一步导致市场陷入流动性危机。

近期市场对贷款利率"换锚"的讨论较多。贷款基准利率正逐渐转向DR001隔夜回购利率，LPR的地位将趋于淡化。从现实情况看，即使LPR近期保持稳定，实际贷款利率也已按"LPR减点"的方式逐渐走低。换锚既让央行得以一种体面的方式降低贷款利率（表观LPR维持稳定），又赋予央行对价格和息差更强的控制力——毕竟DR001同时影响着银行的资金成本。市场对此同样作出宽松解读，中国10年期国债利率因此降至近一年半以来的新低。

1M HIBOR微升，周四大盘波动期间，HKD对USD显著走强，港元流动性偏紧，主因是香港特区债券发售吸收资金，并非资金逃离香港。由于中资机构境外投资放缓，闲置资金大量沉淀于香港账户，且三季度活期存款（CASA）占比提升，因此并不存在流动性紧张的情况。

美国转债市场从上周二开始逐渐恢复平稳，情绪也传导至亚洲市场。由于市场中大量标的与AI相关，在整个市场前景方面，AI情绪稳定之前仍难言乐观。但与此同时，亚洲转债市场的整体估值已处于多年底部。

金融地产

凯德中国信托三季度数据显示，北京、广州商场的续约租金调降速度有所加快。十一黄金周销售额较三季度平均水平有所提升，但大概率属于假期脉冲效应。新加坡本土信托数据则显示，当地商场空置率仍维持在极低水平、续约租金继续调升，但已出现租户销售同比增速放缓及电商销售占比快速上升的迹象，为前景带来隐忧。

第43周，30大中城市新房成交面积为150万平方米，环比下降2.57%，同比下降25.6%。其中，一线城市销售面积环比下降13.3%，同比下降20.5%；二线城市环比上涨4.08%，同比下降34%。

基建投资增速自2025年下半年开始下行，地产投资仍在低位，整体内需相对疲软。企业部门的资本开支意愿已经度过至暗时刻，但资产负债表的扩张动能仍然偏弱。从结构上看，泛AI和上游资源品的扩产意愿较强，而大部分领域的需求仍然较弱，整体呈现K型修复的特征。

消费

虽然零食量贩板块估值均已跌破今年10倍，但在下半年同店承压、明年开店能见度低、竞争开始对利润率形成实质性蚕食的形势下，股价修复仍需催化。

家电行业部分公司业绩大幅不及预期，反映出内需在国补逐步退坡后明显走弱，同时海运费及铜价维持高位，成本端压力较大；若明年补贴进一步退坡，行业beta很难看到拐点。

方便面行业今年因打开量贩渠道，整体表现较优，部分日韩公司的高价面仍有动销，但近期渠道反馈库存和动销压力有所增大。

漫剧和AI中长剧的beta依然向好，目前拥有绿泡泡渠道、出海、字节世界模型三层催化，仍将是Q4题材交易的热点；物理AI是接续的主题，目前呈现从软件侧向硬件侧交易的趋势，但基本面落地仍很遥远。

品牌组合优秀、积极拥抱线上渠道的国际化妆品集团仍在持续获得市场份额，但这些公司的估值也确实显著高于消费行业平均水平。

制造业

随着安全漏洞频出，网络安全行业一直处于催化剂密集的状态。尽管估值不低，但仍具备上行潜力，同时需注意低估值品种的补涨会更强劲。

往后看，国内算力集群无法提供大集群训练能力，或持续制约国内模型向5-10T参数扩张，国内与海外在预训练阶段的能力差异可能持续存在。

飞机租赁市场整体仍受新机供给偏紧支撑，但不同机型走势开始分化：宽体机的韧性强于窄体机，且飞机资产价值强于租金表现，供给约束继续对新一代及宽体机资产形成支撑。

周期

美伊战争持续，油价再创新高。市场对中东局势的担忧加剧，冲突短期内升级的可能性正在提高，油价高位运行的时间可能超出预期，这强化了全球及美国通胀的黏性。高利率环境引发全球流动性收紧和去杠杆，周期类板块中除能源外均承压明显。

油运价格近期有所回调，在战争不确定性增强的背景下，下游客户选择观望。

医药

美国COINS法案初稿允许美国药企从中国授权引进创新药，减少了中国医药行业出海面临的不确定性。