01. 市场行情

上周，A股的低波动、低换手、低估值风格有效性持续维持在高位，叠加强翻转风格，市场依然处于长线稳健风格下的轮替状态。小市值对大市值显著强势，且有增强趋势。基本面风格内部分化，股息、ROE等盈利质量风格正有效，成长风格中性偏负。

02. 行业点评

金融地产

美债利率全面走高，削弱香港"高息股"估值基础，但资金羊群效应持续至周四：大市值金融、地产、公用事业静态股息率普遍压至4.5%以内。尽管周五随半导体反弹有所回撤，但与美债相对利差仍处于极低水平，高亢情绪未显著降温。

1个月香港银行间同业拆借利率（1M HIBOR）未随美元利率走高，使得美元兑港元（USD/HKD）向弱方靠拢，HIBOR或将被动拉高。

香港、新加坡及内地房地产进入业绩期，横向比较呈现以下特征：区域整体表现，新加坡优于香港，香港优于内地；业态表现，新加坡及香港的写字楼优于零售，零售优于物流仓储，内地零售略优于写字楼；香港核心区写字楼最具二阶导改善潜力，内地写字楼和零售仍难现曙光。

2026年上半年，全国固定资产投资同比下降5.7%，而第一季度仍为增长1.7%。地产投资下降18%仍是最大拖累项。资金正从地产、传统基建持续转向高端制造、算力、研发创新。短期内，新动能体量明显不足以对冲旧动能下滑。

消费

七月份，A股（特别是创业板）的重挫让本来就疲弱的国内消费蒙上新的阴影。

白电板块由于红利属性和预期下半年内外销边际改善，整体跑赢其他消费板块。若消费有部分资金回流，红利和出海仍是唯一选择，内需依旧疲弱。

暑期旅游出行需求疲软，且7月日均房价（ADR）转弱说明行业仍有较多新增供给。

消费反弹主要是资金流向（Fund Flow）驱动，但基本面在第二季度很难得到检验。进入财报季，不同公司的分化将更为明显。

制造业

从陆续发布的财报可以看出，市场对于美股软件的看法开始进一步分化，对财报表现的要求更加严格。目前发布财报的软件公司大多从数字上没有看到AI的影响，但要注意是否与美国政府预算提前相关。

本业绩期，云服务提供商（CSP）商业模式的叙事大幅改善，尤其是自身不进行大规模大模型投入的CSP厂商逐渐处于上风位置。随着三大云厂商公布财务报表，显示其云服务投资回报率很高，这将逐渐打消市场对云厂商AI过度投资的担忧。从几个CSP的业绩和市场反馈看，资本支出（Capex）超前和过度投入不再被奖励，市场更看重合理投资回报率（ROI）下的适当投入。整体因为开源模型和闭源模型差距缩小，CSP又回到了价值链中心位置。

AI硬件产业链里的"涨价链"，包括存储、光纤、MLCC、功率等，涨价的持续性目前备受市场质疑。核心空头观点包括：消费电子客户的反弹、超额利润带来竞争格局的恶化等。但由于当前算力紧缺性带来的GPU租赁价格高企，即使存储等供应链进一步大幅涨价，AI终端也仍然能够完全吸收。如果行业未来第一大需求将转换为AI带动，那么消费电子客户的反弹并没有意义，其只能通过降配或对终端涨价消化。如果行业未来几年第一大需求仍然来自消费电子或车规，则短期的持续性确实受到损伤。

大模型价格战开启，科技巨头几乎全部现金不充足，将开启融资周期。云厂商普遍采用中立策略，希望锁定客户，为客户提供多种模型服务，企图把模型厂商卷入价格竞争，提高自己在产业链的地位，这对云厂商是有利的。

各家资本支出上修幅度依赖各家数据中心建设进度，可关注土地、电力设备等侧面印证。7月28日，美国联邦通信委员会（FCC）更新"受管制清单"，被列入清单的设备不得获得新的FCC设备授权，而进入美国市场的电子产品普遍需要该授权。因此，未获条件性批准的境外生产新型号，后续进口与销售将受到限制。虽然该政策并非全面禁令，但将显著提高新产品进入美国市场的合规要求，对众多中国制造电子产品在美国市场前景造成影响。

编程Agent目前渗透率仍处早期阶段，满足性能条件的强性价比模型的推出，有利于加速杰文斯悖论的实现。中长期视角下，这将加速渗透率提高和硬件需求。

上半年国内风机装机量低于预期，但预计2026年全年装机量仍同比持平。主机厂普遍反馈下半年排产和发货加速。整个需求结构仍然呈现海外增速快、国内能做到持平不下滑就已很不错的局面。

周期

近期锡价表现强势，逻辑通畅：7月下旬国内锡矿供应侧扰动不断；2026年上半年进口供给增量全面不及预期；低加工费（TC）下国内锡锭供给不足，需求平稳增长，6月以来去库良好；短期定价看，锡价有望跟随8、9月份铜软逼仓演绎出更高弹性。

医药

从中报来看，无论是国内还是海外，生命科学上游公司业绩均取得不错表现，外需型合同外包（CXO）持续向好。