2021年3月，美国一个家族办公室爆仓。据金融时报报导，这家办公室的杠杆率高达五倍，这次清盘损失超过一千亿美金，可以说是世界金融史上规模罕见的崩盘事件。在过去几年，这个家族办公室投资业绩亮眼，但正如巴菲特所说：只有当潮水退去时，你才知道谁在裸泳。

这个家族办公室应该不是今年才开始运用高杠杆投资策略。为什么过去有效的策略，这次却崩盘了？我们认为，这可能和整体宏观环境变化有关。去年美国及其他发达国家的央行实施超宽松的货币政策，全球流动性泛滥，资产市场单边上涨。在这种环境之下，加大杠杆单边做多的风险没有体现出来。

到了今年，整体宏观环境发生了微妙的变化。美国监管当局出乎市场预料，迈出了退出超宽松政策的第一步。美国去年三月底推出的容忍银行业提高杠杆率的措施，原定今年4月1号到期，但监管者并没有像市场预期的那样把这一政策延期。这一政策的变化可能是近期美国十年期国债收益率一路攀升的原因之一（图一）。而国债利率的上升，直接导致以美国科技股为代表的成长股票出现了久违的大幅调整。这是美国这个家族办公室高杠杆策略爆仓的宏观背景。另外，美国证监会宣布对中概股加强监管，可能导致一些中概股不得不退出美国股票市场。该政策直接触发这个家族办公室重仓的部分中概股大幅下跌。

（图一）数据来源：WIND，数据范围：2020/6/1-2021/3/26（日度）

美国监管当局一直在向市场传递信息，保证延迟低利率政策，但市场已经开始对美国政府的承诺表示怀疑。最近，美国宏观数据一路走强，三月份ISM制造业指数和非制造业指数都达到了近几十年来的最高点，同时三月份的新增非农就业人数也大幅超市场预期。美国监管当局需要在保增长和维持金融系统稳定这两个目标之间做出平衡，当前宏观增长势头很猛，美国监管当局应该开始多关注金融系统面临的风险。这次美国家族办公室爆仓事件清楚地表明了这一风险有多大。因此市场上一些投资者认为，美国政府应该在边际上开始退出超宽松的政策，从而避免金融风险的进一步累积。这一次银行杠杆率政策的调整，也许是美国一系列政策逐步退出的前奏。

潮水总有一天要退去，超宽松政策总有一天要退出。中国已经开始从超宽松政策中退出，虽然美国等发达国家央行的口气未变，市场却已经在推动利率上行。2021年金融市场的宏观环境和去年大不相同，波动性上升使得高杠杆的激进投资策略面临较大风险。

未来几个月随着美国经济数据进一步转好，美债收益率可能进一步走高，利好美元、利空包括人民币在内的新兴市场货币（图二）。从疫情发展的角度来看，美国和欧洲接种速度快、疫苗有效率高，可能使得这些发达国家率先走出疫情。而印度等发展中国家由于疫苗供给短缺、疫苗质量参差不齐，正在不得不重新实施严厉的隔离措施，这也使得发达市场资产价格在未来几个月可能跑赢新兴市场。